A+H股上市公司以股份回购全面要约方式实现H股私有化之实务要点
日期：2024-08-29全文约6500字，预计阅读20分钟。
引言
近年来A+H股上市公司H股私有化退市的案例逐渐增加，从其公告看来，H股私有化退市的理由主要包括专注发力A股市场、融资便利需求、节省H股上市监管成本等。
对于H股上市公司而言，H股私有化的主要模式包括吸收合并以及全面要约两种。根据要约主体、回购的股份是否涉及注销等方面的不同，全面要约模式又可细分为自愿全面要约、股份回购全面要约两种。通常情况下，自愿全面要约模式系由第三方或现有股东作为要约人向无利害关系股份发出自愿全面收购要约，且不涉及股份注销；而股份回购全面要约模式则由H股公司通过发出有条件的现金全面要约以回购全部已发行的H股，回购并注销接纳要约的H股。
虽然吸收合并模式实现私有化的确定性较高，但因该模式将导致上市主体的注销，故不适用于有特殊经营资质的上市主体以及A+H上市主体。基于现行中国境内法律法规未赋予要约人强制收购中小股东的股份的权利，全面要约模式难以避免部分H股股东因未接纳要约，而在H股私有化退市后仍持有非上市外资股的情况。同时，由于全面要约模式需采取特别决议方式通过的股东会中获得与会独立H股股东[1]所持75%以上股份同意，并且反对票数不得超过与会独立H股股东所持股份的10%，且需获得90%以上独立H股股东的接受方可申请退市，相对难度较高、也存在较高溢价可能性。
尽管存在上面的现实问题，近年来的实践案例可以看到股份回购全面要约模式对于A+H股上市公司的吸引力，包括资金可通过公司的内部资源或者债务融资的方式支付，公司可申请豁免对A股股份作出可比要约等。
本文将结合A+H股上市公司通过股份回购全面要约模式实现H股私有化退市的实务操作流程，介绍若干实务要点，具体体现在以下几个阶段：（1）发布私有化意向公告阶段；（2）发布正式要约意图公告阶段；（3）要约接纳与实施阶段；（4）H股退市及退市后阶段。
一、发布私有化意向公告阶段
（一）发布私有化意向公告（“3.7公告”）
公司开始筹划H 股回购及退市计划时，根据香港《公司收购及合并守则》（以下简称“《收购守则》”）规则 3.7，发布私有化意向公告（即“3.7公告”），该公告主要提及公司目前内部审议程序、指示性要约价格、预计回购费用总额、后续需要履行的登记及遵守要求等。
根据《收购守则》，公司应当于必要时及按月刊发公告披露有关H 股回购及退市事项的任何进展，直至公司公布作出要约的确实意图或决定不进行要约为止。在A股方面的信息披露，需同步进行重大事项进展性公告。
在3.7公告发布前，公司通常在两地股票收市后采取董事会审议筹划事项方式，确定基本方案及初步意向要约价格等内容。同时，为了保证公平信息披露，避免引发市场过度关注或股价波动，H股通常会申请停牌，A股是否同步申请停牌需要及时与交易所进行沟通，此时，建议同步考虑根据《境内企业境外发行证券和上市管理试行办法》第二十二条规定[2]，公司向中国证监会报告具体情况；且需按照A股的相关监管要求做好内幕信息知情人登记、重大事项进程备忘录等工作。
（二）办理资金出境监管登记
根据《中华人民共和国外汇管理条例》《国家外汇管理局关于境外上市外汇管理有关问题的通知》等规定，公司回购H股股份可以使用符合有关规定的境外资金和境内资金，如需使用并汇出境内资金的，应取得资金出境的外汇业务登记凭证，到开户银行开立专户办理相关资金汇划手续。该等资金属于资本项目外汇及结汇资金，应当按照有关主管部门及外汇管理机关批准的用途使用。
以深圳为例，根据国家外汇管理局深圳市分局《资本项目外汇业务办事指南》“二、证券投资管理业务（一）境内公司境外上市登记及变更、注销登记”的要求，境内公司回购其境外股份的，应在拟回购前20个工作日内办理回购相关信息登记，取得相应业务登记凭证。
在办理该项外汇登记业务时，登记部门通常根据公司所提交的公告文件、审议文件，结合公司填报的登记表格，核定境内汇出金额。但鉴于公司在发布私有化意向公告阶段尚未最终确定最终要约价格，我们建议公司在此前召开的董事会议案及相关公告文件中体现需在境外支付的总成本预估金额（通常需考虑指示性要约价格与后续拟公告的最终要约价格的差额、境外支付的相关费用等因素），而不仅仅就指示性要约价格测算得出的总价进行审议。否则，在外汇登记实务中，容易因所需外汇总金额的细节增加与外汇管理部门的沟通成本以及公司内部审议程序成本，甚至影响境外财务顾问出具资金确认函的难度。
在回购H股注销后，公司应在15个工作日内办理外汇管理部门境外上市登记注销手续。回购结束后，由境内汇出境外用于回购的资金如有剩余，应汇回境内。
二、发布正式要约意图公告阶段
公司根据《收购守则》规则 3.5，向市场正式公布H 股回购并退市的方案，并刊发公告（即 “3.5 公告”）。如同此前3.7公告披露前的停牌安排，在3.5公告阶段也同样需要考虑短暂停牌的需要。
3.5公告通常包括H股回购要约条款（含要约股份、确定的要约价等）、控股股东及其他独立H股股东的不可撤销承诺、H股回购要约的价值、公司可使用的财务资源、H股回购要约及自愿退市的条件、H股回购要约的理由、是否有权强制性收购、有关公司的基本财务数据、买卖公司证券情况、公司股东会及寄发要约文件安排等内容。
在正式发布3.5公告前，仍涉及一系列准备工作，主要涉及：
（一）股东的不可撤销承诺函
为提高私有化的成功率，避免在对成功率没把握的前提下摸黑前行，公司在遵守保密的前提下，可接触有重大利益股东（通常为直接或间接持股5%以上的股东），取得其对私有化交易的意向并收集其不可撤销承诺函。如股东接纳要约或同意股份回购全面要约方案，那么该股东将在该等承诺函中表示接纳该要约或表明在相关股东会决议上投赞成票。如获得独立H股股东该等不可撤销承诺函，相当于提前锁定了接纳要约的独立H股股东赞成票。
（二）现金确认文件
公司在发布3.5公告时是否已拥有足够支付股份回购全面要约对价所需的资金，是H股私有化方案的核心关注要点。香港监管机构非常关注公司的资金充足情况，且不会接受私有化以公司能够获得相关融资作为条件，因此公司必须聘任财务顾问向香港证监会出具现金确认函，以不时地向市场汇报资金充足确认的动态。财务顾问为出具现金确认函需进行相应必要的尽职调查工作。
在现金确认文件阶段，公司还需要考虑托管账户银行的选择及配合工作。通常境外银行为公司开立存款账户所需公司授权文件、公司中国律师为该等授权文件出具法律意见书等基础文件。
（三）中国法律意见书及相关豁免申请
中国法律意见书、《收购守则》规则14 豁免申请以及《收购守则》规则2.2(c)豁免申请均属于需提交给香港监管机构的报备、审核文件/附属文件。
如引言部分介绍，现行中国境内法律法规未赋予要约人强制收购中小股东的股份的权利，同时亦不存在因H股回购退市而导致公司触发A股要约回购义务的明确法律规定，公司中国律师需要就前述内容以及公司股东会审批程序相关要求等内容发表明确意见。
需要注意的是，实务当中是否导致公司触发A股要约回购义务除了基于法律法规的分析之外，通常中国律师陪同公司经办人员前往公司A股挂牌上市的证券交易所进行充分交流，以明确A股监管是否存在实操层面的其他要求，该等交流一般以现场口头咨询/交流为主。
公司香港律师会基于中国法律意见书的明确意见，根据香港法律规则起草关于豁免遵守《收购守则》规则14就A股股东作出可比要约要求的申请以及豁免遵守《收购守则》规则2.2(c)下强制收购未根据H股回购要约提呈接纳的H股要求之申请。
（四）公司内部审议程序
公司股东会是私有化过程中的一个关键环节，在中国境内法律项下股东会（如公司章程仍未删除类别股东会相关规定的，亦应遵守类别股东会的召开要求）以特别决议（出席会议的股东所持表决权的三分之二以上通过）方式审议通过股份回购要约及自愿退市；回购H股注销属于影响中小投资者利益的重大事项，股东会应当对中小投资者的表决单独计票并披露。
《收购守则》对全面要约方式下股东会表决结果需满足的条件亦作了相应规定，即批准取消上市地位的决议必须符合以下条件（其中包括）：（1）有关决议案必须由亲身或通过受委代表投票的独立H股股东所持全部H股所附票数至少75%批准；及（2）所投反对有关决议案的票数不得超过有关独立H股股东所持全部H股所附票数的10%。
值得注意的是，公司需要综合考虑A股上市规则关于关联股东回避表决的要求、香港上市规则关于全面收购建议而向“关连人士”回购股份获得全面豁免的规定以及《收购守则》项下有关一致行动人的界定范围，确定相关股东会表决中需要回避表决的股东范围。
（五）要约文件的寄发
要约文件主要包括H股回购及退市的详细时间表、财务顾问函件、董事会函件、要约的条款及程序、财务资料、股东会通知等收购守则所规定的其他信息，连同接纳表格，须在3.5公告发布后的特定期限内寄发予H股股东。
（六）债权人公告
鉴于股份回购全面要约方式私有化需将回购的H股进行注销，导致公司注册资本减少，因此按照《公司法》有关规定，股东会审议通过后十日内，公司应发布关于回购注销H股并减少注册资本暨通知债权人的公告。
公司应注意提前对银行等金融机构的融资合同进行梳理，该等合同通常有公司减资需要债权人事先同意的条款，为履行该等合同项下的义务，公司需要在恰当时间履行取得已知债权人同意等手续。
三、要约接纳与实施阶段
股东收到要约文件及接纳表格后，需要在要约期内决定是否接受要约。首个要约截止日期或公司根据《收购守则》确定的较晚日期之前所接获H股回购要约的最低有效接纳（且在获准许的情况下未撤销）达到独立H股股东所持H股的至少90%，公司可宣布H股回购要约及自愿退市在所有方面已成为无条件。
在要约成为无条件之前，公司仍不可取得该项接纳要约对应的股份；对应地，在要约成为无条件要约或者收到填写完毕的要约接纳表格的日期（以较迟者为准）后7个营业日内，公司需要向接纳要约的股东支付对价。凡有条件要约成为无条件的，该要约其后应维持可供接纳特定的期限，公司会在相关公告中明确载明要约的最终截止日，并明确提醒H股股东最终截止日仍选择不接纳回购要约的相关影响。
四、H股退市及退市后阶段
（一）撤回H股上市地位
公司需在要约最终截止日发布H股回购要约结果，并会进一步说明是否进一步延长H股回购要约的安排。如公司未采取延长要约接纳期间，在香港联交所予以批准公司关于撤回其H股上市地位的申请后，公司H股退市生效。
公司及相关股东应根据《上市公司收购管理办法》履行相关权益变动报告及信息披露义务，公司应就H股退市后适用法律法规修改公司章程等系列内部管理制度，并依法办理减少注册资本的工商变更登记等相关工作。
（二）H股退市后非上市外资股的管理
H股回购并退市后，未接纳要约回购的H股股东所持有的原H股，其股份性质为非上市外资股。一般而言，该类非上市外资股与A股同属于普通股股份，但毕竟该等非上市外资股已失去二级市场的流通性，并且不再适用香港联交所上市规则等香港法律法规，持有该等股份的股东对公司若干信息的知情权、该等股份的登记、投票权、处置权、分红权及税务等安排，是公司治理中不可回避的问题。
公司应在结合中国境内法律规定、参照该等非上市外资股原上市地相关管理规范、交易习惯等的基础上，制定相关外资股管理制度。通常而言，非上市外资股股东按照公司章程相关股东会会议通知参加公司股东会并行使投票权；非上市外资股股东可通过中国内地法定披露媒体查阅相关信息，并只能亲身或委托代理人出席股东会现场会议进行表决；公司可委托过户处进行非上市外资股登记管理；非上市外资股股东转让其外资股股份的，应当根据该等非上市外资股原上市地相关管理规范和交易习惯，在过户处办理外资股股份转让手续。过户处在办理完毕外资股股份转让手续后，定期通知公司并向公司提交更新的《股东名册》；非上市外资股股东根据其所持股份享有分红权不受影响，公司可按照H股退市前股利支付方式或其认为适当的方式向非上市外资股股东支付股利，“非境内注册居民企业”从公司获得的股息、红利等收益可作为免税收入，与H股退市前的税务安排不存在变化。
值得注意的是，若公司已被纳入港股通、深股通、沪股通股票名单，在公司H股退市后，公司可能仍存在部分港股通股东（即投资者委托内地证券公司，经由深圳证券交易所、上海证券交易所在香港设立的证券交易服务公司，向香港联合交易所进行申报，买卖深港通、沪港通规定范围内的香港联合交易所上市的股票）。关于该部分股东在公司H股退市后的外资股股份登记、参加股东会、股利分配、股份转让等事项的安排，在现有的制度和操作存在滞后的情况，具体体现在：
（1）港股通股东暂不能变更为登记股东
港股通股东为非登记股东，即其持有的股票是以中登公司的名义存管于香港结算，并以香港结算的名义体现在股东名册上。由于目前关于港股通尚缺乏相关股票退市后的制度支持，在公司H股退市后，港股通股东暂不能变更为登记股东及以其本人名义登记在《股东名册》。
（2）港股通股东需授权名义代理人参加股东会
鉴于港股通股东在公司H股退市后，未能变更为登记股东，其参加股东会的权利仍维持公司H股退市前的操作习惯，即要求授权名义代理人参加公司股东会并行使投票权。具体而言，港股通股东可向指定交易的证券公司进行意愿申报参与股东会的投票意愿，由中登公司根据从指定交易的证券公司处收集到该部分股东的指示，并进行汇总后，再向香港结算办理。
（3）港股通股东通过名义代理人或直接代理人取得股利
非登记股东通过名义代理人或直接代理人取得股利。港股通股东在公司H股退市后，仍按照退市前股利支付方式进行，即中登公司在股利分配事项上仍继续提供的名义持有人服务。
（4）缺乏相关制度支持港股通股东所持非上市股份的转让登记
基于目前的操作规则，在公司H股退市后，不允许将港股通转为登记股东，也不可能后续进行股份转让。经中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司，目前尚缺乏相关制度支持公司H股退市后针对港股通股东的过户业务登记。
随着A+H股上市公司H股私有化案例的增加，我们期待后续关于解决上述港股通股东的相关权利操作滞后情况的制度或操作细则发布。
五、结语
A+H 股上市公司进行H股私有化涉及两地上市市场监管、实务工作需多方中介机构的通力合作、H股私有化退市后的相关非上市外资股的管理工作需妥善安排等。本文从股份回购全面要约方式实现H股私有化的实践中总结的实务要点，旨在为您提供有价值的参考。随着监管制度的不断完善和市场环境的持续变化，相关的操作流程和要点也可能会随之调整。
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[1] 香港法律项下，独立H股股东是指除(i)董事及与任何董事及本公司一致行动方及(ii)于H股回购要约及自愿退市拥有重大权益的任何H股股东之外的H股股东。
具体依据可见：香港《公司收购及合并守则》第2.2条规定，如果要约完成后，受要约公司取消其在港交所的上市地位，则要约人或任何与该要约人一致行动的人士均不可以在有关受要约公司的股东根据香港上市规则而召开的会议上投票。香港《公司股份回购守则》第3.3(a)条规定，如果在建议的股份回购后，要约人的股份在港交所的上市地位将会被取消或有关公司将会私有化，则要约人的董事及与其一致行动的人将不会视为独立股东，因而不能在根据香港上市规则所召开的股东大会上投票；第3.2条规定，如果股东在股份回购上有重大利益，而该项利益与所有其他股东的利益不同，执行人员通常会规定有关股份回购须在为审议股份回购而适当地召开及举行的股东大会上，获得所有亲身或委派代表出席的其他股东以大多数票投票批准。《应用指引25》第36段规定，75%及10%的投票标准，仅应由 H 股持有人来决定。
[2] 《境内企业境外发行证券和上市管理试行办法》第二十二条，发行人境外发行上市后发生下列重大事项，应当自相关事项发生并公告之日起3个工作日内向中国证监会报告具体情况：……（四）主动终止上市或者强制终止上市……
