科创板特别表决权相关法律实务问题浅析

Date: 2022-06-25

特别表决权，在国内也称“AB股”、“差异化表决权”等，即公司在其股本结构中设置了包含两类代表不同投票权数量的股份，是一种表决权差异安排。 具体而言，公司股份中存在A、B类两种股份，分别为具有特别表决权的股份（A类股份）和普通股份（B类股份），两种股份所拥有的表决权数量不同，每一单位A类股份拥有的表决权数量在规则允许的范围内大于每一单位B类股份拥有的表决权数量。

特别表决权起源于美国，并在全球主要证券交易所得以应用。 我国经2018年以来的立法设计以及在国内证券市场相继落地实施，目前在我国科创板和创业板均已有设置了特别表决权的公司成功上市，其中，在科创板已经有数家成功案例。 本文将以科创板监管层对特别表决权安排的审核关注点为出发点，并根据笔者相关项目经验，就拟申报科创板上市项目设置特别表决权的相关法律实务问题进行简要梳理及分析。

关于我国特别表决权的主要法律法规沿革

上述法律法规的制定意味着我国特别表决权制度的立法基础已趋于完善，特别表决权安排已经正式引入我国的资本市场。

设置特别表决权的目的和意义

创新型科技企业在发展过程中往往需要外部投资者的资本支持，在公司获得资金的同时，创始团队（核心技术团队）所持公司股权往往也将被稀释，其对公司决策的影响力亦将逐步降低，甚至有可能完全丧失实际控制权。 然而，公司创始团队通常对公司的发展定位、技术发展路线、市场策略、用户需求等方面有更精准地把握，也更偏向于追求公司的长期价值和利益。 通过设置特别表决权，让公司创始团队获得并长期享有公司控制权，有利于确保公司经营理念和发展战略的稳定，从而实现健康长远地发展。

如上所述，创新型科技企业可能存在多轮融资情况而引入多家外部投资者，然而，外部投资者基于其投资属性，本身可能更注重于安全退出并获得投资收益，因而在公司未来发展目标上，企业创始团队和外部投资者的意见有可能出现不一致的情形。 实践中，外部投资者作为公司股东，通常也会通过签署投资协议、公司章程等法律文件保障其参与公司决策及公司治理，甚至有可能在特殊情形下直接否决企业创始团队的某些经营决策，从而引发不必要的冲突与矛盾，进而导致公司治理效率降低。 设置特别表决权，有利于创始团队对控制权的集中掌握，使得外部投资者对公司治理的影响被极大减弱，大幅提升公司决策效率。

科创板企业设置特别表决权之相关案例及审核关注要点

截至目前，笔者通过公开途径检索到15家设置了特别表决权的申报科创板上市企业，经整理汇总，该等企业申报科创板的时间、审核状态、设置特别表决权时间、倍数等相关情况如下：

经过对上述案例的汇总和整理，国内证券监管部门对申报科创板企业设置特别表决权事项的主要关注法律问题如下：

1． 特别表决权设置（持股主体、表决权倍数安排等）的必要性和合理性；

2． 特别表决权设置后的实际运行情况，公司控股股东、实际控制人、治理结构、管理架构变化情况；

3． 审议特别表决权安排的股东大会是否合法合规；

4． 特别表决权的安排运行时间较短，说明上述特殊公司治理结构是否稳定、有效，如何保证公司治理结构的稳定及公司治理有效；

5． 设置特别表决权后对实际控制人行使控制权、股东大会运作等的具体影响，说明发行人控制权及股权结构是否稳定，是否已发生重大变化，是否符合《注册办法》规定的相关发行条件；

6． 对参与投资者权利的影响，相关投资者保护的机制和措施。

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科创板企业设置特别表决权之相关法律问题

目前《科创板上市规则》已对特别表决权之持有人资格、倍数、与普通股股份的转换、排除适用情形、股份锁定安排、转让限制等均作出了详细规定，具有较明确的指引作用。 现笔者结合上述科创板审核案例之主要法律问题关注点及相关项目实操经验，仅就国内科创板设置特别表决权的实操过程中可能涉及相关法律问题，作出如下分析：

《科创板上市规则》第4.5.3条规定，“持有特别表决权股份的股东应当为对上市公司发展或者业务增长等作出重大贡献，并且在公司上市前及上市后持续担任公司董事的人员或者该等人员实际控制的持股主体。 持有特别表决权股份的股东在上市公司中拥有权益的股份合计应当达到公司全部已发行有表决权股份10%以上”。

根据上述规定以及按照国内证券发行的监管审核要求，一般而言，持有特别表决权股份的股东应为公司实际控制人。 而实际控制人控制公司可能有多种方式，或直接持股或通过持股平台，亦或与若干一致行动人联合，或者前述方式结合等等。 但在设置特别表决权时，是否需将公司实际控制人及其控制主体持有公司全部股份均设置为A类股份，换言之，公司实际控制人及其控制主体是否可同时持有A类股份和B类股份？ 就前述事项，国内相关监管法规并未明确规定。 笔者理解，公司可依实际情况灵活设置。

具体而言，因《科创板上市规则》规定，“特别表决权股份不得在二级市场进行交易，但可以按照上海证券交易所有关规定进行转让……”，实质系禁止了A类股份持有人在公司上市后直接通过二级市场减持。 如实际控制人及其控制主体均被考虑设置为A类股份持有人，因前述规定限制了其在公司上市后的直接减持套现，而实际控制人控制主体的其他权益人（如持股平台的员工合伙人）因已设置特别表决权而需长期与公司实际控制人绑定，导致其无法享受公司上市后通过证券市场间接变现的权利，为确保实际控制人的控制权而牺牲其他表决权绑定者的权益，有失公允，这应亦非制度设计者之初衷。

为保留实际控制人或其控制主体在二级市场减持的路径，笔者认为，将实际控制人或其控制主体持有公司股份进行拆分，部分设置为A类股份，其余确定为B类股份，具备实操的可行性。 经过搜索相关科创板案例（如“经纬恒润”、“奥比中光”、“汇宇制药”等），将实际控制人及其控制主体所持公司股份进行拆分设置AB股的方案，亦得到了国内证券监管审核的认可。

《科创板上市规则》第4.5.4条规定，“上市公司章程应当规定每份特别表决权股份的表决权数量。 每份特别表决权股份的表决权数量应当相同，且不得超过每份普通股份的表决权数量的10倍”。

上述规定明确了特别表决权倍数上限为10倍，那么公司在实际设置倍数时，可在2-10倍之间选择确定。 经过笔者对相关申报科创板上市案例的梳理及测算，该等公司在设置特别表决权并成功上市后，其实际控制人可控制的表决权一般不超过公司全部表决权的三分之二（见下表）。

笔者理解，因《公司法》对于股份公司特别决议事项采用出席会议股东所持表决权“三分之二以上通过”、普通决议事项采用“过半数通过”的表决机制，如公司在成功上市后，实际控制人可控制表决权超过全部表决权的三分之二，则上市公司将容易出现大股东“一言堂”局面，难以有效制约实际控制人。

设置特别表决权时，通过确定A类股份的表决权倍数，将实际控制人可控制的表决权限定在三分之二以下，这样的设置一方面保证公司实际控制人对于公司大多数决策事项（《公司法》及公司章程规定的普通决议事项）拥有绝对决定权，另一方面又避免其权利的无限扩大，在特别决议事项中将受到其他股东的制衡，形成了股东之间合理的平衡。

《科创板上市规则》第4.5.2条规定，“发行人首次公开发行并上市前设置表决权差异安排的，应当经出席股东大会的股东所持三分之二以上的表决权通过”。 前述规定已明确设置特别表决权差异安排需至少经出席股东大会的股东所持三分之二以上的表决权通过，而在目前已通过科创板审核的案例中，除极个别案例（如奥比中光因“实际控制人回避表决”、精进电动因小股东“未出席按弃权处理”）外，其余已通过审核的案例均为全体股东一致审议通过。

公司为实现A股上市之目的而设置特别表决权，倘若公司在采用前述安排后最终未能成功上市的，那么，其此前已经设计并执行的特别表决权安排应如何处置？ 目前在我国，未上市的股份公司采取特别表决权安排并未获得相应法律支撑，如未上市的股份公司长期采用前述机制运行，不排除未来公司普通股股东对其提出异议，公司也将存在被司法部门认定大股东利用优势地位通过特别表决权安排架空小股东的合法平等表决权的风险。 因此，为便于通过证券监管的上市审核以及为避免如公司未来未成功上市后股东间发生的潜在纠纷，笔者建议，拟上市企业在设置特别表决权时，应主动与股东充分沟通，并应尽量获得全体股东的同意。

另外，企业在审议特别表决权差异安排的股东大会时，拟确定为A类股份持有人的股东及其关联方是否需回避表决的问题。 《全国中小企业股份转让系统挂牌公司治理规则》第十九条规定，“特别表决权股份相关安排，应当经出席股东大会的股东所持表决权的三分之二以上通过，拟持有特别表决权股份的股东及其关联方应当回避表决”，按照前述规定，新三板企业设置特别表决权股份时需要相关方回避表决，但国内创业板及科创板上市监管法规未就A类股份持有人及其关联方是否需回避表决做出明确规定。

笔者经查询相关案例，目前仅奥比中光在相关股东大会采用了“实际控制人回避表决”，其余案例均未采用回避方式，同时，国内证券监管部门亦未对此事项进行特别关注。 因此，笔者认为，根据目前科创板审核部门的监管态度来看，在申报科创板项目中，拟确定为A类股份的持有人及其关联方暂未被要求在股东大会回避表决。

如本文第三部分“科创板设置特别表决权之相关案例”所述，在科创板申报上市的审核过程中，如特别表决权的安排运行时间离申报时间较短，监管层可能关注并要求拟上市企业“说明上述特殊公司治理结构是否稳定、有效，如何保证公司治理结构的稳定及公司治理有效”。

参考上述科创板特别表决权的相关案例，绝大多数企业设置特别表决权时间至申报上市的时间间隔在2个月以上，而因运行时间较短而被证券审核部门问询到公司治理结构是否稳定的相关问题时，相关企业的回复思路系主要按照“董事会审议情况”、“股东大会审议情况”、“普通股股东出席股东大会及参与表决权情况”、“发行人制定特别表决权的安排符合相关法律法规及上市规则”、“实际控制人承诺”等角度进行论证。

就此，笔者建议，如拟申请科创板企业决定采用特别表决权的，除如前述在审议特别表决权安排时应尽量争取全体股东的同意外，公司在申报上市前宜及早制定特别表决权方案且公司需在后续召开股东大会时具体落地执行，确保公司股东大会决策的正常、有序进行，保证公司治理机构的稳定、有效。

通过特别表决权安排，A类股份股东能够以较少的持股比例获得公司较高比例的表决权，并以此对公司形成实际控制。 为避免A类股份股东滥用表决权，从而导致公司和B类股份股东的利益受损，中国证监会及上海证券交易所在制定相关规则时，已经明确了相关对A类股份股东的制约措施（反言之，亦是对B类股份股东权益的保护措施），具体规定如下：

总结

特别表决权安排起源于国外，现已正式在我国证券市场推广实施，在国家推进“大众创业、万众创新”的大背景下，可预见未来将有更多创新型企业采用该架构安排。 公司在设计特别表决权安排并申请在科创板上市时，除了需全部遵循上市监管法规的相关要求外，公司也可根据自身情况对持股主体、特别表决权倍数、运行时间、对普通股股东权益保护等问题进行综合考量，确保实际控制人以其长期稳定的控制权保障公司健康发展的同时，公司亦能够在内部治理的效率和股东利益的保护之间取得更好的平衡。